En 2006, en un célebre artículo sobre modelos de supervisión financiera en la Unión Europea, un regulador y académico belga con larga experiencia y merecido prestigio, Eddy Wymeersch, describía los posibles conflictos entre los objetivos de las autoridades financieras, e ilustraba uno de los más frecuentes con este ejemplo: "¿Debe permitirse a un banco emitir deuda subordinada y colocarse a pequeños inversores, aunque su solvencia esté amenazada o el banco vaya a ser restructurado?".
Un conflicto parecido al descrito por Wymeersch se ha manifestado en España en dos ocasiones recientes.
Así, a principios de siglo, los bancos y cajas de ahorros españolas optaron por emitir "participaciones preferentes" en los mercados internacionales, entre inversores profesionales, y decidieron complementar esa colocación con su venta a sus propios clientes minoristas. Pero entre los años 2005 y 2006, los responsables de la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV), con el acuerdo de los de regulación del Banco de España, entendieron que ese instrumento entrañaba un riesgo -por entonces remoto- difícil de entender para los pequeños ahorradores y lograron que bancos y cajas dejaran de colocarlos entre sus clientes. Cuando en 2008 se inició la crisis financiera, esas mismas autoridades financieras cambiaron, sin embargo, de criterio y, apelando al respeto escrupuloso del principio de libertad de emisión, permitieron que las entidades interesadas en reforzar su nivel de recursos propios, colocaran en 2009 sumas cuantiosas de preferentes entre sus clientes minoristas.
Un conflicto parecido entre los objetivos de reforzamiento de la solvencia y protección de la clientela minorista de las entidades de crédito surgió en 2011 cuando el Ministerio de Economía y Hacienda y el Banco de España, para sujetar a las cajas de ahorros a la disciplina de mercado y conjurar el riesgo de captura por las autoridades políticas de sus respectivas comunidades autónomas, procuraron no solo que las cajas centralizaran sus operaciones en una entidad mercantil con forma de banco sino, además, que ese banco cotizara en Bolsa. Para ello, rebajaron la exigencia de recursos propios, del 10 al 8% de sus activos en riesgo, a aquellas que así lo hicieran. Fue el origen de la salida a Bolsa de Bankia, en el verano de 2011.
Los avatares de esa salida los he descrito en detalle en un reciente post en mi propio blog en Expansión, en el que comento los recientes informes de los dos inspectores del Banco de España, sres. Busquets y García Noguera, que el Juez Andreu ha escogido como peritos judiciales.
El conflicto de objetivos entre la capitalización de Bankia y la protección de sus clientes minoristas se agudizó por la severidad de la crisis financiera, que puso al descubierto los excesivos riesgos y mala calidad de los activos de las cajas integradas en Bankia -como la valenciana Bancaja y Caja Madrid-; y llevó a que el Banco de España adoptara una actitud gradualista, basada en dar tiempo a las cajas para que sanearan el valor contable de sus préstamos y activos. El conflicto se agravó cuando, de resultas de un nuevo "terremoto financiero" -como lo calificaría años más tarde el ex presidente Zapatero-, los mercados internacionales pusieron en duda la solvencia de Grecia y de otros deudores soberanos miembros del euro -entre ellos, España-, lo que ahuyentó la inversión extranjera justo en el momento previsto para la salida a Bolsa de Bankia. Se repitió, pues, con la colocación de las acciones de Bankia lo que dos años antes había ocurrido con la de participaciones preferentes: en ausencia de compradores extranjeros, Bankia fió el éxito de la operación a la capacidad de colocación de su red entre sus clientes minoristas, como revela la felicitación que los consejeros de Bankia dirigieron a sus empleados una vez concluida la colocación de las acciones.
La CNMV hizo un elogiable esfuerzo por proteger a los inversores: exigió que al menos el 40% de la ampliación de capital de Bankia se colocara entre, al menos, 100 inversores cualificados (de los que la mitad, como poco, debían ser "inversores institucionales"). Además, puso cuidado en la comprobación de las cuentas y en las valoraciones de los activos menos sujetos a supervisión del Banco de España. Y en la valoración de las partidas típicamente bancarias, sujetas a la supervisión del Banco de España, confió lógicamente en el rigor de los criterios de éste y en la aplicación riguroso por el auditor de las circulares del Banco.
El precio de colocación de Bankia, 3,75 euros por acción, equivalente al 36% de su valor teórico contable (book value), reveló no solo la desconfianza general que en el verano de 2011 reinaba en los mercados internacionales hacia España, sino también las dudas de muchos inversores sobre el valor contable de las acciones de Bankia. Y, si damos por buenas las opiniones de los dos peritos judiciales, parece que los inversores se quedaron cortos con el descuento aplicado, pues, a su juicio, la "limpieza de balance" de Bankia previa a su salida a Bolsa no reflejó en su totalidad la información ya por entonces disponible sobre la calidad de muchos activos.
Paradójicamente, en 2008, tres años antes de la salida a Bolsa de Bankia, el Gobierno del sr. Zapatero y el ministro Solbes habían lanzado una idea que hubiera deslindado mejor las funciones del Banco de España y de la CNMV y realzado la diferencia de sus objetivos: propusieron que la CNMV se transformara en una "Comisión Nacional de Servicios Financieros" (CNSF) -que, además de seguir controlando los mercados de valores, supervisara también la prestación a clientes de otros servicios financieros (p.ej. seguros) -y que el Banco de España se convirtiera en el supervisor de la solvencia no sólo de las entidades de crédito, sino también de las sociedades y agencias de valores y de las compañías de seguros.
La iniciativa adoptó, pues, el modelo conocido como "twin peaks" (esto es, "doble vértice" o "supervisión funcional"), propuesto originalmente en 1995 por el economista del Banco de Inglaterra Michael Taylor, y puesto en práctica poco después en Australia y, con ciertas variantes, en Holanda. En la Unión Europea, sin embargo, se puso de moda el modelo alternativo de "supervisión financiera integrada", tras su adopción por el Reino Unido y la creación de la Financial Services Authority (FSA). En España, cuando era vicepresidente económico, el ministro Rato coqueteó con esa moda británica -que privó al Banco de Inglaterra de facultades de supervisión-, pero afortunadamente la olvidó pronto. Acertó, porque el propio Reino Unido la abandonó tras la crisis financiera que se inició con el pánico del Northern Rock en 2007 y adoptó el modelo de doble vértice, con el Banco de Inglaterra, como supervisor prudencial de solvencia, y la nueva "Financial Conduct Authority" como supervisor de conductas.
En España, desde 1988 la Ley del Mercado de Valores consagró la protección de los inversores como uno de los objetivos cardinales de la CNMV y sujetó a su supervisión la prestación por los bancos de servicios sujetos a dicha Ley (por ejemplo, la colocación de valores a sus clientes minoristas). En pura teoría, la CNMV y el Banco de España fueron siempre instituciones del mismo nivel. En la práctica, sin embargo, la mayor antigüedad y prestigio del Banco; su mayor independencia del Gobierno gracias a su pertenencia al comité europeo de Bancos Centrales -liderado por el Bundesbank- y a sus responsabilidades en materia de política monetaria; y el desprestigio que sufrió la CNMV de resultas de dos escándalos de modesta cuantía pero gran repercusión pública (como AVA y Gescartera), hicieron de la CNMV la hermana pequeña del Banco de España. Ilustración tangible fue que hasta 2005, es decir, 17 años después de su creación, la CNMV no hizo la primera inspección a una entidad de crédito para supervisar in situ cómo estaba prestando a sus clientes servicios sujetos a la Ley del Mercado de Valores: hasta entonces había reinado la equivocada creencia de que, salvo en lo relativo a operaciones de Bolsa, la supervisión de la prestación de servicios de inversión por entidades de crédito correspondía al Banco de España. Yo solía caricaturizar esa idea preguntando a sus defensores si el Banco de España también se ocupaba de la inspección fiscal y de la inspección de trabajo de las entidades de crédito.
La supervisión de la solvencia de las entidades financieras y el control de la conducta en los mercados de tales entidades y de las sociedades cotizadas exigen técnicas de actuación muy distintas: así, por ejemplo, es bueno que el supervisor de solvencia sea mudo y actúe con gran discreción; pero un supervisor de mercado mudo será, por el contrario, poco eficaz, porque debe orientar y buscar el apoyo de todos los agentes de mercado en la difusión de las mejores prácticas y en la lucha contra las infracciones (abuso de mercado, protección de los inversores minoristas, buen gobierno corporativo y transparencia informativa de las sociedades cotizadas...). Además, como señaló Wymeersch, los objetivos del supervisor de solvencia pueden entrar en ocasional conflicto con los del protector de los inversores, lo que aconseja, a mi juicio, que las dos instituciones colaboren lealmente, pero en pie de igualdad, y ocasionalmente discrepen.
Paradójicamente, el inicio de la crisis financiera internacional y los avatares de su segunda legislatura hicieron que el Gobierno Zapatero se olvidara pronto del modelo de supervisión de "doble vértice" (twin peaks), justo cuando una mayor simetría e igualdad de fuerzas entre la CNMV y el Banco de España hubiera sido más útil.
Un conflicto parecido al descrito por Wymeersch se ha manifestado en España en dos ocasiones recientes.
Así, a principios de siglo, los bancos y cajas de ahorros españolas optaron por emitir "participaciones preferentes" en los mercados internacionales, entre inversores profesionales, y decidieron complementar esa colocación con su venta a sus propios clientes minoristas. Pero entre los años 2005 y 2006, los responsables de la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV), con el acuerdo de los de regulación del Banco de España, entendieron que ese instrumento entrañaba un riesgo -por entonces remoto- difícil de entender para los pequeños ahorradores y lograron que bancos y cajas dejaran de colocarlos entre sus clientes. Cuando en 2008 se inició la crisis financiera, esas mismas autoridades financieras cambiaron, sin embargo, de criterio y, apelando al respeto escrupuloso del principio de libertad de emisión, permitieron que las entidades interesadas en reforzar su nivel de recursos propios, colocaran en 2009 sumas cuantiosas de preferentes entre sus clientes minoristas.
Un conflicto parecido entre los objetivos de reforzamiento de la solvencia y protección de la clientela minorista de las entidades de crédito surgió en 2011 cuando el Ministerio de Economía y Hacienda y el Banco de España, para sujetar a las cajas de ahorros a la disciplina de mercado y conjurar el riesgo de captura por las autoridades políticas de sus respectivas comunidades autónomas, procuraron no solo que las cajas centralizaran sus operaciones en una entidad mercantil con forma de banco sino, además, que ese banco cotizara en Bolsa. Para ello, rebajaron la exigencia de recursos propios, del 10 al 8% de sus activos en riesgo, a aquellas que así lo hicieran. Fue el origen de la salida a Bolsa de Bankia, en el verano de 2011.
Los avatares de esa salida los he descrito en detalle en un reciente post en mi propio blog en Expansión, en el que comento los recientes informes de los dos inspectores del Banco de España, sres. Busquets y García Noguera, que el Juez Andreu ha escogido como peritos judiciales.
El conflicto de objetivos entre la capitalización de Bankia y la protección de sus clientes minoristas se agudizó por la severidad de la crisis financiera, que puso al descubierto los excesivos riesgos y mala calidad de los activos de las cajas integradas en Bankia -como la valenciana Bancaja y Caja Madrid-; y llevó a que el Banco de España adoptara una actitud gradualista, basada en dar tiempo a las cajas para que sanearan el valor contable de sus préstamos y activos. El conflicto se agravó cuando, de resultas de un nuevo "terremoto financiero" -como lo calificaría años más tarde el ex presidente Zapatero-, los mercados internacionales pusieron en duda la solvencia de Grecia y de otros deudores soberanos miembros del euro -entre ellos, España-, lo que ahuyentó la inversión extranjera justo en el momento previsto para la salida a Bolsa de Bankia. Se repitió, pues, con la colocación de las acciones de Bankia lo que dos años antes había ocurrido con la de participaciones preferentes: en ausencia de compradores extranjeros, Bankia fió el éxito de la operación a la capacidad de colocación de su red entre sus clientes minoristas, como revela la felicitación que los consejeros de Bankia dirigieron a sus empleados una vez concluida la colocación de las acciones.
La CNMV hizo un elogiable esfuerzo por proteger a los inversores: exigió que al menos el 40% de la ampliación de capital de Bankia se colocara entre, al menos, 100 inversores cualificados (de los que la mitad, como poco, debían ser "inversores institucionales"). Además, puso cuidado en la comprobación de las cuentas y en las valoraciones de los activos menos sujetos a supervisión del Banco de España. Y en la valoración de las partidas típicamente bancarias, sujetas a la supervisión del Banco de España, confió lógicamente en el rigor de los criterios de éste y en la aplicación riguroso por el auditor de las circulares del Banco.
El precio de colocación de Bankia, 3,75 euros por acción, equivalente al 36% de su valor teórico contable (book value), reveló no solo la desconfianza general que en el verano de 2011 reinaba en los mercados internacionales hacia España, sino también las dudas de muchos inversores sobre el valor contable de las acciones de Bankia. Y, si damos por buenas las opiniones de los dos peritos judiciales, parece que los inversores se quedaron cortos con el descuento aplicado, pues, a su juicio, la "limpieza de balance" de Bankia previa a su salida a Bolsa no reflejó en su totalidad la información ya por entonces disponible sobre la calidad de muchos activos.
Paradójicamente, en 2008, tres años antes de la salida a Bolsa de Bankia, el Gobierno del sr. Zapatero y el ministro Solbes habían lanzado una idea que hubiera deslindado mejor las funciones del Banco de España y de la CNMV y realzado la diferencia de sus objetivos: propusieron que la CNMV se transformara en una "Comisión Nacional de Servicios Financieros" (CNSF) -que, además de seguir controlando los mercados de valores, supervisara también la prestación a clientes de otros servicios financieros (p.ej. seguros) -y que el Banco de España se convirtiera en el supervisor de la solvencia no sólo de las entidades de crédito, sino también de las sociedades y agencias de valores y de las compañías de seguros.
La iniciativa adoptó, pues, el modelo conocido como "twin peaks" (esto es, "doble vértice" o "supervisión funcional"), propuesto originalmente en 1995 por el economista del Banco de Inglaterra Michael Taylor, y puesto en práctica poco después en Australia y, con ciertas variantes, en Holanda. En la Unión Europea, sin embargo, se puso de moda el modelo alternativo de "supervisión financiera integrada", tras su adopción por el Reino Unido y la creación de la Financial Services Authority (FSA). En España, cuando era vicepresidente económico, el ministro Rato coqueteó con esa moda británica -que privó al Banco de Inglaterra de facultades de supervisión-, pero afortunadamente la olvidó pronto. Acertó, porque el propio Reino Unido la abandonó tras la crisis financiera que se inició con el pánico del Northern Rock en 2007 y adoptó el modelo de doble vértice, con el Banco de Inglaterra, como supervisor prudencial de solvencia, y la nueva "Financial Conduct Authority" como supervisor de conductas.
En España, desde 1988 la Ley del Mercado de Valores consagró la protección de los inversores como uno de los objetivos cardinales de la CNMV y sujetó a su supervisión la prestación por los bancos de servicios sujetos a dicha Ley (por ejemplo, la colocación de valores a sus clientes minoristas). En pura teoría, la CNMV y el Banco de España fueron siempre instituciones del mismo nivel. En la práctica, sin embargo, la mayor antigüedad y prestigio del Banco; su mayor independencia del Gobierno gracias a su pertenencia al comité europeo de Bancos Centrales -liderado por el Bundesbank- y a sus responsabilidades en materia de política monetaria; y el desprestigio que sufrió la CNMV de resultas de dos escándalos de modesta cuantía pero gran repercusión pública (como AVA y Gescartera), hicieron de la CNMV la hermana pequeña del Banco de España. Ilustración tangible fue que hasta 2005, es decir, 17 años después de su creación, la CNMV no hizo la primera inspección a una entidad de crédito para supervisar in situ cómo estaba prestando a sus clientes servicios sujetos a la Ley del Mercado de Valores: hasta entonces había reinado la equivocada creencia de que, salvo en lo relativo a operaciones de Bolsa, la supervisión de la prestación de servicios de inversión por entidades de crédito correspondía al Banco de España. Yo solía caricaturizar esa idea preguntando a sus defensores si el Banco de España también se ocupaba de la inspección fiscal y de la inspección de trabajo de las entidades de crédito.
La supervisión de la solvencia de las entidades financieras y el control de la conducta en los mercados de tales entidades y de las sociedades cotizadas exigen técnicas de actuación muy distintas: así, por ejemplo, es bueno que el supervisor de solvencia sea mudo y actúe con gran discreción; pero un supervisor de mercado mudo será, por el contrario, poco eficaz, porque debe orientar y buscar el apoyo de todos los agentes de mercado en la difusión de las mejores prácticas y en la lucha contra las infracciones (abuso de mercado, protección de los inversores minoristas, buen gobierno corporativo y transparencia informativa de las sociedades cotizadas...). Además, como señaló Wymeersch, los objetivos del supervisor de solvencia pueden entrar en ocasional conflicto con los del protector de los inversores, lo que aconseja, a mi juicio, que las dos instituciones colaboren lealmente, pero en pie de igualdad, y ocasionalmente discrepen.
Paradójicamente, el inicio de la crisis financiera internacional y los avatares de su segunda legislatura hicieron que el Gobierno Zapatero se olvidara pronto del modelo de supervisión de "doble vértice" (twin peaks), justo cuando una mayor simetría e igualdad de fuerzas entre la CNMV y el Banco de España hubiera sido más útil.